海纳策略科博达65倍溢价收购实控人亏损资产，长周期对赌为哪般？

　　9月4日，科博达（603786.SH）公告拟以3.45亿元自有资金，收购实控人柯桂华旗下智驾公司科博达智能科技60%股权，交易增值率达653.25%。

　　目前，标的公司仍处于亏损状态，尽管科博达称其“首款产品实现规模化交付，营收呈现跨越式增长”，但并未披露量产规模、产能利用率、市占率、核心技术等关键信息，未来业绩增长可持续性存疑。

　　对于一家正在亏损的公司，此次并购设置了5年5个月累计6.3亿净利润的高业绩对赌。这种“算总账”式的对赌方式，无疑减轻了标的公司每一年度的业绩考核压力，但也将可能出现的并购风险的暴露时间相应延缓。

亏损标的卖出6.5倍溢价

　　公告显示，科博达拟以现金方式收购上海恪石投资管理有限公司（以下简称“上海恪石”）持有的上海科博达智能科技有限公司（以下简称“科博达智能科技”、“标的公司”）60%股权，交易对价为3.45亿元。本次交易资金来源于公司自有资金。

　　上海恪石是上市公司实控人柯桂华控制的企业，因此本次交易构成关联交易。股权穿透显示，科博达智能科技实控人为柯桂华，持股比例为38.67%，拥有100%表决权。

来源：天眼查

　　以2025年7月31日为评估基准日，科博达智能科技100%股权的评估值为人民币57,500万元，本次评估增值率为653.25%。最终，科博达智能科技60%股权交易价格为人民币34,500万元。

　　标的公司科博达智能科技于2022年10月投资设立，系上市公司参股20%的公司，本次交易完成后，科博达对其持股比例上升至80%，剩余20%股份持有者三亚恪石投资合伙企业（有限合伙）系标的公司骨干员工股权激励平台。

　　公告称，科博达智能科技专注于提供安全、高性能的汽车智能中央算力平台及相关域控制器产品，具备行业前沿的软件算法、硬件设计和生产制造能力，目前已开发出汽车智能中央算力平台、智能驾驶域控制器等汽车智能化产品，定点客户覆盖4家国内、国际主流品牌车企，定点项目生命周期销售额预计超200亿元。

　　不过截至目前，标的公司尚未盈利。根据披露，2024年及2025年1月至7月，科博达智能分别实现营收1.78亿元和2.99亿元，对应净利润分别亏损4189.58万元和亏损3518.55万元。亏损主要原因系标的公司运营时间较短，尚处于成长期，收入规模相对较小所致。

来源：公告

　　科博达表示，交易标的自成立以来持续加大研发投入与产能建设，2024年度研发费用率达43.62%，处于行业高位，叠加固定资产投入前置，导致阶段性亏损。随着2024年第三季度首款产品实现规模化交付，营业收入呈现跨越式增长，收入规模扩张带来的成本摊薄效应已初步显现，当期研发费用率较上年优化22.83个百分点至20.79%。当前产品量产节奏持续加速，产能利用率稳步提升，规模经济效应推动经营质量向优发展。

　　不过，对于首款产品名称、其规模化量产、产能利用率、市占率、技术领先程度等能够彰显标的核心竞争力及业绩放量可持续性的关键且具体的信息，科博达并未在公告中透露。

“算总账”“持久战”式业绩对赌

　　本次高溢价并购设置了高业绩承诺。上海恪石承诺标的公司2025年8-12月、2026-2030年度累积实现的净利润不低于6.3亿元，约定在业绩承诺期结束后，对标的公司在业绩承诺期内累积实现净利润进行专项审计。倘若业绩不达标，将一次性对科博达进行现金补偿。而业绩承诺期内的“累积实现净利润”应剔除非经常性损益以及股权激励带来的新增股份支付。

　　与常见并购案中业绩对赌精确到每一年不同的是，此次科博达的关联并购使用“累计”手法减轻了年度业绩考核压力。这也就意味着，经审计后的标的公司业绩完成情况，最早要等到2030年期满后才见分晓；在此期间，上市公司是否会针对标的公司每一年的业绩完成情况进行商誉减值测试存疑。

　　另外值得一提的是，与同类型并购案一般3-4年的承诺期相比，本次并购案从2025年8月开始到2030年结束，横跨5年5个月的时间。这种“持久战”“算总账”式业绩对赌叠加高溢价并购无疑放大了交易的风险系数；一旦业绩不达标，原本可以逐年释放的风险将变为集中释放。

　　不过，此次并购方案通过尾款支付与现金补偿的联动，在程序上一定程度降低了风险。

　　根据交易方案，首期款2.07亿元于2026年12月31日前支付完成；其中1.2亿元于确认函获得购买方确认并送达至购买方之日起十（10）个工作日内支付。尾款1.38亿元于业绩承诺期届满后，根据专项审计报告审计之业绩完成情况统一结算支付；如触发业绩承诺补偿，购买方有权从尾款中直接扣减出售方应补偿金额。